Variación de la deuda del Fisco: Los factores que generan condiciones menos favorables y cómo repercute en la economía

El manejo de las cuentas fiscales y el procurar que la deuda mantenga una trayectoria sostenible en el tiempo serán unos de los grandes desafíos a los que tendrá que enfrentarse un próximo Gobierno.

Y es que desde el estallido social hasta la fecha, la presión sobre el Fisco ha sido importante, producto de los mayores gastos y los menores ingresos que se han registrado desde el 18 de octubre de 2019, a lo que se suma la debacle provocada por la pandemia del covid-19.

Así, según el informe del Consejo Fiscal Autónomo (CFA) sobre el Ejercicio de sus Funciones y Atribuciones, que fue presentado ante la Comisión Mixta Especial de Presupuestos en septiembre de este año, la deuda neta como porcentaje del PIB pasó desde 15,6% en 2018, a 18,6% en 2019, 24,2% en 2020 y 28,6% en 2021.

En concreto, el CFA detalla que estas cifras se traducen en un incremento de 13,1% del PIB en los últimos tres años, lo que implica que la deuda ha ido aumentando, reflejando un deterioro de los activos del Tesoro Público.

Este contexto de crisis económica, desde la irrupción del coronavirus, también ha repercutido en las calificaciones de riesgo soberano de Chile y sus determinantes, al comparar con países desarrollados y emergentes. De hecho, un importante indicador financiero mundial advirtió la semana pasada sobre un nuevo menoscabo de la deuda chilena en el contexto latinoamericano.

Se trata del costo de cubrirse de un impago de la deuda soberana, a través de lo que se conoce como Credit Default Swap (o CDS), el cual llegó a 89,24 puntos, superando por más de uno el de Perú (88,12 puntos). Con ello se aleja de Uruguay, que consiguió el primer lugar hace unas semanas, pero acorta la brecha con México, un país que por años ha sido considerado como más inseguro que Chile.

Entonces, ¿cuáles son los mecanismos a través de los cuales el Estado accede a financiamiento?

Los recursos pueden provenir de diversas fuentes, como las actividades asociadas a la minería, el comercio internacional y la inversión, entre otras. Pero considerando que los ingresos del Fisco suelen ser menores que los gastos en el caso de Chile, según expertos consultados por este medio, existe otra alternativa que apunta a la emisión de bonos para pagar algunas partidas.

Según información otorgada por el Ministerio de Hacienda a Emol, el Gobierno emite un bono "cuando va al mercado financiero y entrega un papel que promete un retorno con cierta rentabilidad (tasa de interés) a un número pre determinado de años plazo. Los bonos soberanos - así se denomina a los bonos emitidos por el Fisco- suelen ser considerados por el mercado como bonos libres de riesgo, es decir, con la más alta probabilidad de pago al compararse con otras instituciones que también emiten bonos".

Junto a lo anterior, detallaron que en los últimos años Chile "ha tenido una proporción 80/20 entre bonos emitidos en el mercado local y bonos en el extranjero, aunque este año 2021 la proporción será más del tipo 70/30. Cuando emite en el mercado local, mantiene una proporción equilibrada entre pesos y UF. Cuando lo hace en el extranjero, ha ido ganando cada vez mayor participación los bonos en euros, respecto a los bonos en dólares".

Además, desde el 2019 que Hacienda emite bonos temáticos, es decir, que su financiamiento está ligado hacia cierto fin, entre estos "están los bonos verdes, asociados a iniciativas de cambio climático, bonos sociales, asociados a iniciativas sociales, y bonos sustentables, una combinación de los dos anteriores".

Por su parte, Sebastián Díaz, analista macroeconómico de Pacífico Research, señaló que a través de esta herramienta el Ejecutivo "recibe dinero hoy con el compromiso de devolverlo en el futuro, más los intereses, lo cual se hace con el propósito de financiar el gasto público. Es una situación similar a lo que ocurre cuando las personas piden un préstamo para la universidad o las empresas se endeudan para comprar nuevas máquinas".

En cuanto a los métodos a través de las cuales el Gobierno emite deuda, Díaz explicó que "puede ser en diferentes monedas (pesos, dólares, euros, etcétera), indexada a la inflación, a diferentes plazos, desde unos pocos meses hasta varias décadas. También puede emitir esa deuda en Chile o en los mercados internacionales".

De hecho, Agustín García, economista de Banchile Inversiones, complementó que emitir un bono para el Gobierno "significa que ofrece al mercado un instrumento de deuda que paga una tasa de interés a quien lo compra. De esta manera, el Fisco obtiene fondos que le permiten cubrir sus necesidades de financiamiento".

"Los bonos se emiten a través de Tesorería General de la República y para la colocación hay distintas opciones. Una de ellas es la licitación que hace el Banco Central en su rol de Agente Fiscal. Otra es la conocida como 'book-building', en donde se permite la participación directa de inversionistas a través de bancos contratados específicamente para la operación", agregó.

Según datos de la Tesorería General de la República, la deuda neta del Gobierno Central alcanzó los US$15.629 millones en 2018 (5,7% del PIB), mientras que en 2019 el monto ascendió a US$20.989 millones (7,9% del PIB), y en 2020 esta cifra se disparó hasta los US$37.655 millones (13,4% del PIB) ante las mayores demandas sociales a raíz de la pandemia. Esto implica un total de US$74,273 millones.

En cuanto al margen de endeudamiento total autorizado para este año, de acuerdo a Hacienda, bajo la Ley de Presupuesto equivale a US$21.000 millones, de los cuales la Oficina de la Deuda Pública preparó un plan de financiamiento que contempla la emisión de bonos de Tesorería por un monto en torno a US$19.000 millones.

Adicionalmente, el Ministerio anunció emisiones por US$8.000 millones autorizados bajo la Ley Fondo Covid, que a la fecha ha sido utilizado en su totalidad. De esta manera, el monto total a emitir para el 2021 alcanza los US$27.000 millones.

Respecto a las instituciones que generalmente compran los bonos que emite Hacienda, destacan en los fondos de pensiones, las compañías de seguro, los bancos, administradoras de fondos de pensiones (AFP), fondos soberanos y bancos centrales a través de terceros.

En ese sentido, Díaz remarcó que "el principal actor en el mercado de deuda soberana chilena son los fondos de pensiones. Ellos canalizan el ahorro de las personas para buscar rentabilidad, un riesgo acotado y una perspectiva de larga duración. También existen otros inversionistas como los bancos y aseguradores tanto locales como extranjero".

"Todos los países tienen un riesgo, el cual se asocia a la probabilidad de caer en default o no pagar la deuda. Chile en los últimos veinte años había tenido el riesgo más bajo de la región, asimilándose a países de Asia, luego del estallido social y después la pandemia, el riesgo ha ido aumentando, pero en general en el mundo también ha ocurrido", explicó Francisca Pérez, economista principal de BCI.

Con todo, hoy existen diversos elementos, tanto en materia política – elecciones presidenciales de noviembre - como económicos – el cuarto retiro-, que generan incertidumbre y pesan en el contexto nacional, empeorando las condiciones sobre las cuales Chile puede endeudarse.

"Debido a la pérdida de institucionalidad, especialmente ante proyectos de ley como los retiros de las AFP, que ha significado debilitar el sistema de pensiones, el riesgo de Chile ha ido aumentando de manera considerable. Esto le ha repercutido al Ejecutivo al momento de querer realizar emisiones adentro y afuera de Chile, ante lo cual los inversionistas exigen tasas de retorno más altas y por lo tanto, el pago de esa deuda es más caro, en comparación a antes del estallido social", subrayó Pérez.

Quien también hizo un diagnóstico sobre la evolución de los términos en que el país accede a financiamiento fue Mario Arend, gerente de estudios del Consejo Fiscal Autónomo (CFA), y sostuvo: "se observa un cambio en la composición de la deuda del Fisco hacia plazos más cortos y en moneda extranjera, lo que refleja una menor demanda de bonos por parte de inversionistas institucionales en el mercado local, lo que afecta al alza los premios por plazo. A su vez, ahora último se ha observado un aumento en los premios por riesgo de Chile, acercándose a niveles de países con menor calificación crediticia".

Y continuó afirmando que "el aumento de premios por plazo y riesgo implica mayores tasas de interés para el endeudamiento, lo que repercute en el costo de financiamiento para las familias, empresas y el Estado. Mayores tasas de interés terminan afectando el consumo e inversión y, por lo tanto, la actividad económica y el empleo. Por su parte, mayores pagos de intereses significa un menor espacio para políticas públicas en el mediano y largo plazo".

En concreto, Tomás Flores, economista de Libertad y Desarrollo, argumentó que "hasta el momento el Gobierno de Chile es capaz de colocar deuda, no hay problema en ello, pero lo está haciendo paulatinamente a tasas de interés más altas. Ahora es probable que con los resultados de la tendencia de la trayectoria de la deuda pública que las clasificadoras de riesgo nos bajen la clasificación nuevamente. Y eso no es más que ponerse al día con lo que el mercado ya te está mostrando, de que te prestan, pero te prestan a tasas de interés más alto".

El ex subsecretario de Economía de la primera administración del Presidente Sebastián Piñera, detalló la situación a Emol a través de un ejemplo: "hace un poco más de una década atrás el servicio de deuda, o sea el pago de intereses, involucraba del presupuesto público cerca de US$800 millones, y hoy día involucra cerca de US$2.500 millones solo en el pago de intereses".

"Toda la gratuidad de educación superior deben ser US$1.600 o US$1.800 millones por año, o sea solo en pago de intereses, hoy día ya estamos pagando más que toda la gratuidad de educación superior, y la perspectiva es que, con la proyección que hizo el Ministerio de Hacienda, pudiésemos llegar a cerca de US$5 mil o US$5.500 millones de solo en pago de intereses", acotó.

Y expuso que "el problema que te genera para la vida cotidiana es que paulatinamente esta deuda más alta y más cara empieza a dejar menos espacio para otros programas sociales, porque empieza a ocupar un porcentaje creciente del presupuesto público".

Incluso, desde Banchile Inversiones, García destacó que "los costos de financiamiento han aumentado ya que la incertidumbre local ha alejado a muchos compradores del mercado. Esto último ha impulsado las tasas de los bonos soberanos al alza. En el caso del bono a diez años, por ejemplo, su tasa de interés actualmente su ubica en torno a 6,7%, su valor más alto desde 2011".

Al fijar la mirada en el largo plazo, Arend proyecta "cierta incertidumbre en el mercado respecto a las tasas de interés de equilibrio para la economía chilena (...) no se puede descartar que la composición de financiamiento continúe siendo a menores plazos y con una menor demanda de bonos en el mercado local".

La postura de Flores, en tanto, es más radical. A su juicio, las perspectivas son "bien pesimistas, o sea tal como está hoy día el último Informe de Finanzas Públicas, ellos aspiran a estabilizar la deuda pública en torno a 40% del PIB, pero para eso el gasto público tendría que casi congelarse durante el próximo Gobierno, y yo creo que eso es poco probable".

Efectivamente, en su último Informe de Finanzas Públicas correspondiente el tercer trimestre de este año, la Dirección de Presupuestos (Dipres) estima que al cierre del ejercicio presupuestario de 2021 el stock de deuda bruta del Gobierno Central totalice, $82.548.520 millones, lo que equivale al 34,9% del PIB contemplado para el período.

Finalmente, desde la perspectiva del analista de Pacífico Research, "las tasas actuales de la deuda pública ya incorporan parte de los diferentes escenarios políticos que describen las encuestas y explica por qué se encuentran en niveles históricamente altos. No obstante, pensamos que independiente de quién gane las elecciones, en los próximos años se mantendrán las presiones de mayor gasto público y por tanto una presión adicional sobre las tasas de interés".

"De forma similar, la posibilidad del cuarto retiro profundiza la preocupación del mercado por la incertidumbre. Si llega a ocurrir, las AFP se verían forzadas a vender parte de sus activos, como por ejemplo bonos del Gobierno de Chile. Esta mayor oferta de bonos en el mercado reduce los precios, lo que se traduce en tasas más altas, y además ocurre en un mercado local relativamente pequeño y con dificultades para absorber", concluyó.

Finalmente, Andrés Pérez, economista jefe de Itaú, aclaró que "la crisis del covid ha generado un impacto sin precedentes en la historia reciente del país sobre las finanzas públicas del país. Esto se produce tanto por la caída sustancial de ingresos el año pasado, como por la ampliación y extensión de medidas fiscales. Así, el Fisco tiene un escenario desafiante de financiamiento el próximo año, especialmente con un mercado local tensionado por los retiros de ahorros previsionales".